เพอร์เพชวลหุ้นเดี่ยว: ฟอลคอนเอ็กซ์เสนอ SEC คุมแบบสวอปอิงหลักทรัพย์

ฟอลคอนเอ็กซ์ บราโว (FalconX Bravo) เสนอให้สัญญา ‘เพอร์เพชวล’ ที่ชำระด้วยเงินสดและอิงราคาหุ้นเดี่ยวหรือดัชนีวงแคบ อยู่ภายใต้การกำกับดูแลแบบ ‘สวอปอิงหลักทรัพย์’ ของสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ หรือ ก.ล.ต.สหรัฐฯ (SEC)

ฟอลคอนเอ็กซ์ บราโว ยื่นเอกสารความเห็นร่วมต่อ SEC และคณะกรรมการกำกับการซื้อขายสินค้าโภคภัณฑ์ล่วงหน้าสหรัฐฯ (CFTC) เมื่อวันที่ 12 สิงหาคมที่ผ่านมา (เวลาท้องถิ่น) โดยเสนอเกณฑ์จำแนกประเภทว่า สัญญาที่จดทะเบียนภายใต้ระบบจดทะเบียนร่วมควรถูกมองเป็น ‘สินค้าล่วงหน้าอิงหลักทรัพย์’ ส่วนสัญญาเพอร์เพชวลอิงหุ้นเดี่ยวหรือดัชนีวงแคบที่ซื้อขายนอกระบบนี้ ควรจัดเป็นสวอปอิงหลักทรัพย์แทน

เอกสารดังกล่าวยังระบุด้วยว่า สัญญาลักษณะเดียวกันที่ให้บริการผ่านโปรโตคอลการเงินไร้ตัวกลาง (DeFi) ควรถูกจัดอยู่ในหมวดเดียวกันนี้ด้วย เป้าหมายคือต้องการให้ชัดเจนว่าหน่วยงานใดจะเป็นผู้กำกับดูแล เมื่อโครงสร้างสัญญาอนุพันธ์ไม่มีวันหมดอายุที่ใช้แพร่หลายในตลาดคริปโต ขยับเข้าใกล้ความเสี่ยงแบบหุ้นมากขึ้น

ประเด็นหลักของเรื่องนี้ไม่ใช่ว่าจะอนุญาตให้มีสัญญาเพอร์เพชวลหรือไม่ แต่เป็นเรื่องการแบ่งเขตอำนาจกำกับดูแล โดย SEC ดูแลสวอปอิงหลักทรัพย์ ขณะที่ CFTC ดูแลสวอปทั่วไป ส่วนสวอปที่มีลักษณะผสมทั้งสองแบบจะอยู่ภายใต้การกำกับร่วมของทั้งสองหน่วยงาน

สัญญาเพอร์เพชวลคือสัญญาอนุพันธ์ที่ไม่มีวันครบกำหนดอายุ และเคลื่อนไหวตามราคาสินทรัพย์อ้างอิงตลอดเวลา โครงสร้างนี้คุ้นเคยกันดีในตลาดซื้อขายคริปโต แต่เมื่อสินทรัพย์อ้างอิงเปลี่ยนเป็นหุ้นเดี่ยวหรือดัชนีวงแคบ กฎระเบียบด้านหลักทรัพย์กับกฎระเบียบด้านสินค้าโภคภัณฑ์จะเข้ามาซ้อนทับกัน

ก่อนหน้านี้ CFTC อนุมัติสัญญา BTCPERP ซึ่งอ้างอิงราคาบิตคอยน์(BTC) ในตลาดจริง ให้เป็นสัญญาซื้อขายล่วงหน้าเมื่อวันที่ 29 พฤษภาคมที่ผ่านมา แต่ในแถลงการณ์เชิงนโยบายที่ออกวันเดียวกันนั้น CFTC ระบุว่าสัญญาเพอร์เพชวลไม่สามารถใช้เกณฑ์เดียวกันกับสินทรัพย์ทุกประเภทได้ และสินทรัพย์ที่ยังไม่มีการระบุไว้ชัดเจนควรได้รับการพิจารณาเป็นรายกรณีตามกฎข้อ 40.3

ในช่วงที่กฎหมายโครงสร้างตลาดคริปโตของสหรัฐฯ ยังไม่ผ่านการรับรองอย่างเป็นทางการ การตีความและมาตรการเฉพาะกรณีของ SEC และ CFTC จึงทำหน้าที่เป็นเกณฑ์อ้างอิงหลักในการออกแบบผลิตภัณฑ์การเงินไปโดยปริยาย

เอกสารความเห็นของฟอลคอนเอ็กซ์ บราโว จึงเปรียบเสมือนข้อเรียกร้องให้จัดวางสัญญาเพอร์เพชวลอิงหุ้นไว้ในฝั่ง SEC เพื่ออุดช่องว่างดังกล่าว สำหรับสัญญาเพอร์เพชวลอิงหุ้นเดี่ยวโดยเฉพาะ ประเด็นสำคัญจึงอยู่ที่ ‘ลักษณะของสินทรัพย์อ้างอิง’ มากกว่าการออกแบบตัวผลิตภัณฑ์เอง

เอกสารฉบับนี้ยังเรียกร้องให้ปรับเงื่อนไข ‘การปฏิบัติตามกฎทางเลือก’ ภายใต้กฎ 18a-10 ของ SEC โดยเสนอผ่อนคลายเกณฑ์อัตราส่วนปัจจุบันที่ 10% ให้เป็น 49% แต่ยังคงเพดานวงเงิน 5 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐเดิมไว้ พร้อมทั้งคงอำนาจกำกับดูแล การเข้าถึงข้อมูล และหน้าที่เปิดเผยข้อมูลของ SEC ไว้เช่นเดิม

เงื่อนไขนี้เกี่ยวข้องกับวิธีปรับภาระด้านกฎระเบียบ ในกรณีที่ผู้ค้าสวอปซึ่งจดทะเบียนกับ CFTC ทำธุรกิจสวอปอิงหลักทรัพย์ควบคู่ไปด้วย ฟอลคอนเอ็กซ์ บราโว เสนอแนวทางลดภาระซ้ำซ้อนจากทั้งสองระบบกำกับดูแล ขณะที่ยังคงเก็บอำนาจกำกับของ SEC ไว้เหมือนเดิม

ในมุมโครงสร้างตลาด การเติบโตของอนุพันธ์บนบล็อกเชน (on-chain derivatives) ก็เป็นอีกปัจจัยแวดล้อมสำคัญ หากสัญญาเพอร์เพชวลบนเชนขยายขอบเขตจากคริปโตไปสู่ความเสี่ยงแบบหุ้นมากขึ้น ข้อถกเถียงเรื่องการจัดประเภทกำกับดูแลก็มีแนวโน้มจะยิ่งขยายตามไปด้วย

ความเห็นที่ส่งเข้ามายังไม่ไปในทิศทางเดียวกันทั้งหมด แนสแด็ก (Nasdaq) ให้ความเห็นว่าสัญญาลักษณะอีเวนต์ที่อิงหุ้นเดี่ยวหรือดัชนีวงแคบเข้าข่ายสวอปอิงหลักทรัพย์ และควรอยู่ภายใต้เขตอำนาจของ SEC แต่เพียงผู้เดียว

แนสแด็กยังระบุว่า แม้แต่สัญญาที่จดทะเบียนอยู่แล้วในตลาดสัญญาที่ได้รับการรับรองภายใต้การกำกับของ CFTC ก็ควรถูกถอดออกจากการจดทะเบียน หากยังไม่ได้รับอนุมัติจาก SEC หากฟอลคอนเอ็กซ์ บราโวต้องการเปิดทางให้ SEC เข้ามามีบทบาท แนสแด็กก็ยืนอยู่ในจุดที่ต้องการปิดช่องทางการจดทะเบียนอ้อมโดยไม่ผ่านการอนุมัติของ SEC

ขณะที่ อมาเดอุส แบรนเดส (Amadeus Brandes) นักวิจัยอิสระ เสนอแนวทางที่ต่างออกไป เขามองว่าควรจัดประเภทตามโครงสร้างของสัญญาก่อน ส่วนวิธีปฏิบัติตามกฎควรประกอบขึ้นตามว่ากฎข้อใดครอบคลุมความเสี่ยงส่วนใดบ้าง และเห็นว่าสำหรับสัญญาเพอร์เพชวลอิงหุ้นที่ชำระด้วยเงินสด การนำขั้นตอนของสวอปแบบผสมมาใช้เป็นรายหน่วยความเสี่ยงน่าจะเหมาะสมกว่า

ทั้งนี้ เรื่องดังกล่าวยังไม่ใช่กฎระเบียบที่มีผลบังคับใช้แล้ว แต่เป็นข้อเสนอที่ยื่นเข้าสู่กระบวนการรับฟังความเห็นร่วมระหว่าง SEC และ CFTC โดยกำหนดปิดรับความเห็นไปเมื่อวันที่ 24 สิงหาคมที่ผ่านมา ส่วนอนุพันธ์แบบ DeFi ที่อิงความเสี่ยงหุ้นจะถูกจัดวางไว้ในช่องทางกำกับดูแลใดของสหรัฐฯ ยังคงต้องรอการตัดสินใจขั้นต่อไปจากทั้งสองหน่วยงาน