ไบแบ็กโทเคน 638 ล้านดอลลาร์ ดันข้อถกเถียงเรื่องผลต่อราคา

มูลค่าการซื้อคืนโทเคน (token buyback) ของโปรเจกต์คริปโตพุ่งขึ้นแตะ 638 ล้านดอลลาร์ ณ สิ้นเดือนสิงหาคมปีนี้ โครงสร้างที่นำรายได้มาผูกกับการซื้อคืนและเผาโทเคนกำลังขยายตัวในวงกว้าง แต่ข้อถกเถียงเรื่องผลกระทบระยะยาวก็เพิ่มขึ้นเช่นกัน เนื่องจากผู้ถือโทเคนไม่ได้มีสิทธิเรียกร้องทางกฎหมายเทียบเท่าผู้ถือหุ้น

อัลเลียม แล็บส์ (Allium Labs) บริษัทข้อมูลบล็อกเชน ระบุว่า มูลค่าไบแบ็กโทเคนในปี 2026 สูงกว่าช่วงเดียวกันของปี 2025 ที่ 545 ล้านดอลลาร์ และสูงกว่าทั้งปี 2024 ที่มีเพียง 366,000 ดอลลาร์อย่างชัดเจน โดยไฮเปอร์ลิควิด(HYPE) และ pump.fun(PUMP) รวมกันคิดเป็นสัดส่วนเกือบ 90% ของยอดรวมปีนี้

ไบแบ็กโทเคนคือโครงสร้างที่โปรเจกต์นำรายได้หรือเงินทุนที่ถืออยู่มาซื้อโทเคนคืนจากตลาด คล้ายกับการซื้อหุ้นคืน (share buyback) ในตลาดการเงินดั้งเดิม แต่โทเคนส่วนใหญ่ไม่มีสิทธิตามกฎหมายที่เป็นมาตรฐาน เช่น เงินปันผล สิทธิในทรัพย์สินคงเหลือ หรือสิทธิออกเสียง

ไฮเปอร์ลิควิดใช้วิธีนำค่าธรรมเนียมการซื้อขายมาซื้อโทเคนคืน เอกสารที่ยื่นต่อสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ (SEC) ที่เกี่ยวข้องกับไฮเปอร์ลิควิด ระบุว่า ณ เดือนกุมภาพันธ์ 2026 มีการซื้อ HYPE คืนแล้วราว 41 ล้านเหรียญโดยกองทุน Assistance Fund และค่าธรรมเนียมรายวันราว 99% ถูกจัดสรรเข้าสู่กลไกนี้

เอกสารฉบับเดียวกันระบุว่า HYPE ที่ถูกซื้อคืนจะถูกตัดออกจากทั้งปริมาณหมุนเวียนและอุปทานรวม สอดคล้องกับคำอธิบายในเอกสารของไฮเปอร์ลิควิดที่ระบุว่าค่าธรรมเนียมการซื้อขายจะไหลไปสู่ชุมชน กองทุน Assistance Fund และผู้กระจายโทเคน ไม่ใช่ทีมงาน ซึ่งเป็นการออกแบบที่เน้นโครงสร้างการนำรายได้กลับคืนสู่ระบบ

pump.fun ใช้ข้อความที่ตรงไปตรงมากว่านี้ หน้าข้อมูลโทเคนอย่างเป็นทางการของ pump.fun ระบุโครงสร้าง 'ซื้อคืนทุกครั้ง เผาตลอดไป' (Every buyback, burned forever) และระบุว่าจะจัดสรรรายได้ครึ่งหนึ่งไปซื้อคืนและเผา PUMP

หน้าโทเคนของ pump.fun ระบุว่า ณ วันที่ 3 กันยายน ยอดซื้อคืนและเผาสะสมอยู่ที่ 447.85 ล้านดอลลาร์ ขณะที่รายได้แบบคำนวณเป็นรายปี (annualized) อยู่ที่ 447.06 ล้านดอลลาร์ การเปิดเผยทั้งมูลค่าไบแบ็กและตัวเลขรายได้พร้อมกันเป็นการแสดงความเชื่อมโยงระหว่างกิจกรรมบนโปรโตคอลกับการปรับอุปทานโทเคน

อย่างไรก็ตาม ประกาศของ pump.fun เมื่อวันที่ 28 เมษายน ระบุชัดเจนว่า PUMP ไม่ใช่หุ้น ตราสารหนี้ หรือสิทธิในรายได้ กำไร เงินปันผล หรือการแบ่งปันผลประโยชน์ใดๆ การพูดถึงไบแบ็กไม่ได้ก่อให้เกิดพันธะหรือคำมั่นในการซื้อคืน และการซื้อคืนในอดีตไม่ควรถูกใช้เป็นเหตุผลอ้างอิงสำหรับการซื้อคืนในอนาคต

ยูนิสวอป(UNI) เป็นอีกกรณีที่ถูกพูดถึงในแง่การเชื่อมโยงค่าธรรมเนียมกับการเผาโทเคน เอกสารสำหรับนักพัฒนาของยูนิสวอประบุว่า UNI เป็นโทเคนธรรมาภิบาล (governance token) และตั้งแต่เดือนธันวาคม 2025 เป็นต้นมา ค่าธรรมเนียมโปรโตคอลถูกนำไปใช้เผา UNI

เอกสารของมูลนิธิยูนิสวอประบุว่า เมื่อวันที่ 27 ธันวาคม 2025 หลังการดำเนินการตามข้อเสนอด้านธรรมาภิบาล UNIfication มีการเผา UNI จากคลังทรัพย์สินไปแล้ว 100 ล้านเหรียญ โครงสร้างนี้ไม่ได้จ่ายผลตอบแทนให้ผู้ถือโทเคนโดยตรง แต่เป็นการหวังผลทางอ้อมผ่านการปรับปริมาณอุปทาน

ในตลาดเกาหลีใต้ก็มีการพูดถึงประเด็นทำนองเดียวกันมาก่อน โดย TokenPost เคยรายงานว่า การถกเถียงเชิงธรรมาภิบาลเรื่องการนำรายได้บนเชนมาเชื่อมกับการไบแบ็กโทเคน ถูกหยิบยกขึ้นมาเป็นปัจจัยขับเคลื่อนราคา ซึ่งขณะนั้นประเด็นหลักไม่ใช่การไบแบ็กเอง แต่เป็นความชัดเจนและความยั่งยืนของการแบ่งปันรายได้

ฝ่ายที่เห็นด้วยมองว่า การนำรายได้มาผูกกับการซื้อโทเคนคืนจะทำให้ความเชื่อมโยงระหว่างปริมาณการใช้งานโปรโตคอลกับมูลค่าโทเคนแน่นแฟ้นขึ้น ขณะที่ฝ่ายวิพากษ์วิจารณ์ชี้ว่า หากเงินก้อนนี้ถูกจัดสรรก่อนงบด้านบุคลากรพัฒนา การตรวจสอบความปลอดภัย การเสริมสภาพคล่อง หรือการเปิดตัวผลิตภัณฑ์ใหม่ ก็อาจลดทอนเงินทุนสำหรับการเติบโตในระยะยาวได้

ธนาคารเพื่อการชำระหนี้ระหว่างประเทศ (BIS) ในเอกสาร working paper ที่เผยแพร่เมื่อเดือนกรกฎาคม 2024 วิเคราะห์ว่า คำมั่นเรื่องไบแบ็กโทเคนอาจช่วยให้ระดมทุนผ่านการขายโทเคนได้มากขึ้น แต่ระบุว่าเงินทุนส่วนเพิ่มที่ได้มักน้อยกว่าต้นทุนส่วนลดของคำมั่นไบแบ็กนั้น และนักลงทุนรายใหญ่หรือกลุ่มนักลงทุนที่ร่วมมือกันอาจใช้ช่องว่างนี้แสวงหาประโยชน์ได้

ประเด็นหลักที่ยังเป็นข้อถกเถียงคือ ไบแบ็กเป็นกลไกที่ค้ำราคาโดยอัตโนมัติจริงหรือไม่ ในกรณีที่โทเคนไม่ได้ให้สิทธิเรียกร้องโดยตรงต่อรายได้หรือทรัพย์สิน การไบแบ็กอาจถูกตีความว่าเป็นเพียงการปรับอุปทานหรือการโยกย้ายมูลค่า มากกว่าการสร้างมูลค่าใหม่

สิ่งที่นักลงทุนควรตรวจสอบจึงไม่ใช่แค่ขนาดของไบแบ็ก แต่คือที่มาของเงินทุนและการใช้เงินนั้น เพราะไบแบ็กขนาดเท่ากันอาจมีความหมายต่างกัน ขึ้นอยู่กับว่ารายได้ถูกจัดสรรไปที่การพัฒนาผลิตภัณฑ์ ความปลอดภัย สภาพคล่อง หรือการเผาโทเคน กรณีของไฮเปอร์ลิควิดและ pump.fun สะท้อนว่าโปรโตคอลที่มีรายได้กำลังปรับเปลี่ยนโครงสร้างโทเคน แต่ผลกระทบต่อราคาโทเคนและมูลค่าระยะยาวของแต่ละโปรเจกต์ยังต้องพิจารณาเป็นกรณีไป