ยุคใหม่ตลาดคริปโต: ‘Perps’ ครองเวทีเทรดอนุพันธ์ แต่แบกความเสี่ยง ‘Funding Fee’ เหมือนภาษีล่องหน

ตลาดคริปโตเคลื่อนตัวจาก ‘비트코인(BTC)’ และ ‘이더리움(ETH)’ สู่ยุคของ ‘무기한 선물(perps)’ อย่างชัดเจน ทั้งในหมู่นักลงทุนรายย่อยและสถาบัน ต่างมองว่าสัญญาอนุพันธ์ประเภทนี้คือ ‘เครื่องมือหลัก’ สำหรับเทรดคริปโต ด้วยจุดเด่นด้านสภาพคล่องสูง ค่าธรรมเนียมต่ำ และเลเวอเรจที่ยืดหยุ่น

จากการสัมภาษณ์เทรดเดอร์โดยโค인데스크(CoinDesk) พบว่า ‘무기한 선물’ ได้รับความนิยมเพราะไม่มีวันหมดอายุ ทำให้ถือสถานะต่อเนื่องได้ไม่จำกัดเวลา โดยเฉพาะในตลาดอัล트코인ที่ ‘perps’ กลายเป็นแทบจะ *เครื่องมืออนุพันธ์เดียว* ที่ใช้งานได้จริง ส่วนสัญญาฟิวเจอร์สแบบมีอายุ(Maturity futures) มักมีสภาพคล่องต่ำ เทรดยาก และสินทรัพย์สปอตก็ไม่ตอบโจทย์หากไม่ได้ถือยาว

‘ความคิดเห็น’ เทรดเดอร์จำนวนมากมองตรงกันว่า หากต้องการบริหารความเสี่ยงหรือเก็งกำไรในอัล트코นอย่างจริงจัง ตอนนี้ ‘무기한 선물’ ไม่ใช่ตัวเลือก แต่กลายเป็น “สิ่งที่หลีกเลี่ยงไม่ได้”

‘루카스 크렌(Lucas Krenn)’ เทรดเดอร์จากผู้ดูแลสภาพคล่อง STS 디지털(STS Digital) อธิบายว่า ‘무기한 선물’ คือ “โครงสร้างพื้นฐานหลักของบริษัทคริปโตเนทีฟ” เพราะนอกเหนือจากบิตคอยน์และอีเธอเรียมแล้ว ฟิวเจอร์สแบบมีอายุในสินทรัพย์อื่นๆ แทบไม่มีสภาพคล่องเพียงพอให้ใช้งาน

จุดแข็งที่ใหญ่ที่สุดของ ‘perps’ คือ ‘สภาพคล่อง’ ออเดอร์ขนาดใหญ่สามารถเข้าตลาดได้โดยที่ราคาไม่บิดเบือนมากนัก และสลิปเพจต่ำ ทำให้การเข้าซื้อ–ขายมีประสิทธิภาพสูง เมื่อรวมกับค่าธรรมเนียมที่ต่ำและ ‘ประสิทธิภาพด้านมาร์จิน’ ที่สูง เทรดเดอร์จึงสามารถเปิดสถานะที่ใหญ่ขึ้นด้วยทุนเท่าเดิม

สำหรับรายย่อย ‘무기한 선물’ ยังเปิดโอกาสให้ใช้ ‘โหมดเฮดจ์’ บนสินทรัพย์เดียวกัน ถือทั้งสถานะลอง(ซื้อ) และชอร์ต(ขาย) พร้อมกันได้ เพิ่มความยืดหยุ่นในการออกแบบกลยุทธ์ ซึ่งฟีเจอร์ลักษณะนี้มักถูกจำกัดหรือไม่มีเลยในตลาดฟิวเจอร์สแบบดั้งเดิมอย่าง CME

อีกหนึ่งความเปลี่ยนแปลงสำคัญคือ บทบาทของ ‘perps’ ในการค้นหาราคา (ราคาเปิดเผยตัวเองในตลาด) เนื่องจากเทรดได้ตลอด 24 ชั่วโมง ทำให้โครงสร้างการสร้างราคาทั้งระบบเริ่มขยับตาม เมื่อปี 2026 ระหว่างความตึงเครียดในตะวันออกกลาง ‘토큰화 원유 무기한 선물’ บนแพลตฟอร์ม ‘하이퍼리퀴드(Hyperliquid)’ ได้มีการปรับสมดุลราคาไปไกลแล้วในช่วงสุดสัปดาห์ที่ตลาดการเงินดั้งเดิมยังปิดทำการ

กรณีนี้สะท้อนว่า ‘ข่าว’ ถูกสะท้อนเข้าไปในราคาของ ‘무기한 선물’ ก่อน จากนั้นตลาดดั้งเดิมค่อยตามหลัง กล่าวอีกนัยหนึ่ง ฟังก์ชัน ‘ค้นหาราคาแบบเรียลไทม์’ กำลังย้ายศูนย์ถ่วงจากตลาดเก่ามาสู่ตลาดอนุพันธ์คริปโต

ในฝั่งสินทรัพย์การเงินดั้งเดิม แนวโน้มนี้ก็เริ่มชัดเจนขึ้นเช่นกัน เพราะ ‘무기한 선물’ แบบที่เพียงแค่ *ตามราคา* (price-tracking) โดยไม่ต้องมีโครงสร้างกฎหมายซับซ้อนเหมือนหุ้นโทเคน(Tokenized stocks) ช่วยให้เข้าถึงการเคลื่อนไหวของราคาหุ้นหรือดัชนีได้ง่ายกว่า นี่จึงเป็นสัญญาณของกระบวนการ ‘퍼프화(perpification)’ ที่อาจลุกลามไปถึงตลาดสินค้าโภคภัณฑ์และหุ้นในอนาคต

อย่างไรก็ตาม โครงสร้างของ ‘perps’ ไม่ได้ไร้ข้อเสีย โดยเฉพาะ ‘펀딩비(Funding Fee)’ ที่ถูกมองว่าเป็น ‘ต้นทุนแฝง’ ที่อาจกัดกินกำไรของเทรดเดอร์แบบไม่รู้ตัว ‘펀딩비’ คือดอกเบี้ยแบบลอยตัวที่ผู้ถือสถานะต้องจ่ายหรือรับเป็นระยะ ขึ้นอยู่กับว่าถือฝั่งลองหรือชอร์ต และทิศทางส่วนใหญ่ของตลาดอยู่ด้านไหน

ความเสี่ยงคือ ตัวเลขนี้ *ไม่ถูกล็อกไว้ล่วงหน้า* ต่างจากฟิวเจอร์สแบบมีอายุที่อัตราดอกเบี้ยถูกกำหนดตั้งแต่เปิดสัญญา ‘무기한 선물’ จะคิด ‘펀딩비’ ซ้ำทุกๆ 8 ชั่วโมง ทำให้ตัวเลขสะสมเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ หากตลาดเคลื่อนไหวตรงข้ามกับสมมติฐานของเทรดเดอร์ ต้นทุนส่วนนี้อาจกินกำไรจนหมด หรือแม้แต่ทำให้ดีลที่ควรจะกำไร กลายเป็นขาดทุนได้

เทรดเดอร์รายหนึ่งเตือนว่า “สำหรับสถานะระยะยาว ‘펀딩비’ ไม่ใช่ตัวเลขเล็กๆ ที่มองข้ามได้ แต่สามารถใหญ่พอที่จะ ‘พลิกผลลัพธ์’ ของเทรดทั้งดีล”

ด้านความเสี่ยงโดยรวม คนส่วนใหญ่มักโฟกัสไปที่ ‘การถูกล้างพอร์ต (Forced liquidation)’ แต่ผู้เชี่ยวชาญบางส่วนชี้ว่า ปัญหาใหญ่จริงๆ ซ่อนอยู่ใน ‘โครงสร้างของแพลตฟอร์มเทรดแบบรวมศูนย์’ เมื่อเดือนตุลาคมปีก่อน ระหว่างการร่วงลงแรงของราคาบิตคอยน์ บางกระดานเทรดไม่สามารถรับความเสียหายจากสถานะขาดทุนได้ จึงเลือกใช้กลไก ‘사회화 손실(Socialized Losses)’ ปิดสถานะชอร์ตที่กำไรอยู่เพื่อเอามาชดเชย นั่นหมายความว่า แม้จะถือฝั่งถูกทางแล้วก็ยังอาจถูกบังคับปิดเพื่อแบกภาระของระบบ

ปัญหานี้ไม่ได้เกิดจาก ‘무기한 선물’ โดยตรง แต่เกิดจากระบบมาร์จินและกองทุนประกันของศูนย์ซื้อขายแบบรวมศูนย์ ซึ่งโครงสร้างเดียวกันนี้ก็ใช้กับฟิวเจอร์สแบบมีอายุเช่นกัน

อีกมุมหนึ่งที่น่าสนใจคือ การรับรู้ความเสี่ยงของฝั่งลองและฝั่งชอร์ต หลายคนเชื่อว่าชอร์ต(ขาย)มีความเสี่ยงมากกว่า แต่ในทางปฏิบัติบางสถานการณ์อาจกลับกัน หาก ‘펀딩비’ เป็นบวก (ลองจ่าย ชอร์ตได้) กลไกอาร์บิทราจจะเข้ามาเก็บส่วนต่าง ทำให้ค่าดังกล่าวถูกกดลงอย่างรวดเร็ว แต่ในสภาพแวดล้อมที่ ‘펀딩비’ ติดลบอย่างต่อเนื่อง ฝั่งชอร์ตต้องเป็นผู้จ่าย และโครงสร้างตลาดกลับทำให้การลดต้นทุนนี้ทำได้ยาก

โดยเฉพาะในเหรียญที่สภาพคล่องบางหรือเพิ่งลิสต์ใหม่ ปริมาณหมุนเวียนน้อย ทำให้ตำแหน่งชอร์ตบางครั้งต้องจ่าย ‘펀딩비’ ในระดับสูงเป็นเวลานาน มีรายงานกรณีสุดโต่งที่เทรดเดอร์ชอร์ตเหรียญใหม่บางตัวต้องจ่าย ‘펀딩비’ สูงถึง ‘1% ต่อ 4 ชั่วโมง’ ซึ่งหากลากยาวหลายวัน ต้นทุนจะทวีคูณอย่างรุนแรง

‘ความคิดเห็น’ นี่คือเหตุผลที่ผู้เชี่ยวชาญบางรายเริ่มตั้งคำถามกับความเชื่อเดิมๆ ว่า “ชอร์ตเสี่ยงกว่าลองเสมอ” เพราะเมื่อรวม ‘펀딩비’ เข้าไปในสมการแล้ว ฝั่งชอร์ตอาจเป็นฝ่ายแบกรับดอกเบี้ยหนักที่สุดในบางสภาวะตลาด

ในภาพรวม ‘무기한 선물(perps)’ ช่วยลดกำแพงการเข้าถึงตลาดอนุพันธ์คริปโต เปิดโอกาสให้ผู้เล่นหลากหลายเข้ามาใช้เลเวอเรจและกลยุทธ์ซับซ้อนได้ง่ายขึ้น แต่ในขณะเดียวกันก็เหมือน ‘โยนความเสี่ยงดอกเบี้ยที่ตีราคาไม่ได้ (Unpriced interest-rate risk)’ ให้กับทั้งระบบ เพราะการขาดโครงสร้างหมดอายุ หมายความว่า เทรดเดอร์ทุกคนต้องอยู่ภายใต้เงาของ ‘펀딩비’ ที่เปลี่ยนแปลงอยู่ตลอดเวลา

ต้นทุนนี้ไม่สามารถล็อกได้ทั้งตอนเปิดสถานะและตอนทำเฮดจ์ภายหลัง จึงเป็นความเสี่ยงที่ควบคุมได้ยาก ผู้เชี่ยวชาญบางรายถึงกับเปรียบว่า “ในโครงสร้างปัจจุบัน ทุกคนในตลาดกำลังจ่าย ‘ภาษีที่มองไม่เห็น’ ผ่านรูปแบบของ ‘펀딩비’” และคาดว่า ประเด็นนี้จะยังอยู่กับตลาดคริปโตต่อไป จนกว่าจะมีตลาดฟิวเจอร์สแบบมีอายุที่มีสภาพคล่องเพียงพอเข้ามาเป็นทางเลือกที่สมดุลให้กับ ‘무기한 선물(perps)’ ในระยะยาว