พันธบัตรฝรั่งเศส 10 ปี พลิกแซงอิตาลี ตลาดจับตาความเสี่ยงการคลัง

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลฝรั่งเศสอายุ 10 ปี ซื้อขายสูงกว่าพันธบัตรรัฐบาลอิตาลีอายุเท่ากันเป็นส่วนใหญ่ตลอดช่วงฤดูร้อนที่ผ่านมา สะท้อนว่าการประเมินความเสี่ยงในตลาดพันธบัตรยุโรปพลิกกลับจากเดิม อิตาลีซึ่งเคยเป็นสัญลักษณ์ของวิกฤตการคลังในยูโรโซนกลับมีความเสี่ยงด้านการคลังและการเมืองที่ตลาดให้น้ำหนักน้อยกว่าฝรั่งเศสในขณะนี้

ไฟแนนเชียลไทมส์ (Financial Times, FT) รายงานว่าฝรั่งเศสแซงหน้าอิตาลีขึ้นเป็นประเด็นกังวลหลักของนักลงทุนในตลาดพันธบัตรยุโรป เนื่องจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรเคลื่อนไหวสวนทางกับราคา การที่พันธบัตรฝรั่งเศสมีอัตราผลตอบแทนสูงขึ้นจึงหมายความว่านักลงทุนเรียกร้องผลตอบแทนชดเชยความเสี่ยงที่มากขึ้น

ตามข้อมูลของธนาคารกลางยุโรป (European Central Bank, ECB) สัดส่วนหนี้สาธารณะต่อผลิตภัณฑ์มวลรวมในประเทศ (GDP) ของอิตาลีลดลงจาก 154% ในปี 2020 เหลือ 139% ในปีนี้ ขณะที่ของฝรั่งเศสเพิ่มขึ้นจาก 114% เป็น 117% ในช่วงเวลาเดียวกัน

ทิศทางการคลังของทั้งสองประเทศแตกต่างกันชัดเจน อิตาลีมีดุลการคลังขั้นต้น (primary balance) เป็นบวก คือรายได้ของรัฐบาลก่อนหักดอกเบี้ยสูงกว่ารายจ่าย ส่วนฝรั่งเศสขาดดุลการคลังเกิน 5% ของ GDP

อิตาลีเคยถูกจัดเป็นประเทศที่มีภาระหนี้หนักในช่วงวิกฤตการคลังยูโรโซนเมื่อกว่าทศวรรษก่อน แต่หลังรัฐบาลของจอร์เจีย เมโลนี(Giorgia Meloni) นายกรัฐมนตรีอิตาลีเข้าบริหารประเทศ การขาดดุลการคลังลดลงจาก 8% ของ GDP ในปี 2022 เหลือเพียงกว่า 3% เล็กน้อยในปีที่ผ่านมา

ก่อนเข้ารับตำแหน่ง ตลาดเคยกังวลว่ารัฐบาลเมโลนีจะใช้จ่ายเกินตัวและอาจขัดแย้งกับสหภาพยุโรป (EU) แต่ในทางปฏิบัติ รัฐบาลกลับให้ความสำคัญกับวินัยการคลังเป็นหลัก จนนักวิเคราะห์มองว่าเป็นปัจจัยที่เปลี่ยนมุมมองของนักลงทุนพันธบัตรที่มีต่ออิตาลี

อดัม โพเซน(Adam Posen) ประธานสถาบันเศรษฐศาสตร์ระหว่างประเทศปีเตอร์สัน (Peterson Institute for International Economics, PIIE) กล่าวว่า "ตอนนี้อิตาลีกลายเป็นนักเรียนตัวอย่างของตลาดพันธบัตรกลุ่ม G7 ไปแล้ว" คำกล่าวนี้สะท้อนว่าทิศทางการคลังและเสถียรภาพทางการเมืองมีน้ำหนักต่อการประเมินของตลาดพันธบัตรมากกว่าขนาดหนี้สาธารณะเพียงอย่างเดียว

ในทางกลับกัน ฝรั่งเศสกำลังเผชิญทิศทางตรงข้าม ก่อนการเลือกตั้งประธานาธิบดีที่จะมีขึ้นในเดือนเมษายน-พฤษภาคม 2027 ภาระการคลังเดิมของประเทศถูกซ้ำเติมด้วยความไม่แน่นอนทางการเมือง มีกระแสคาดการณ์ว่าฝ่ายซ้ายที่นำโดยฌ็อง-ลุค เมล็องชง(Jean-Luc Mélenchon) และพรรคชาตินิยมแนวขวาของมารีน เลอเปน(Marine Le Pen) อาจเข้าชิงชัยกันในรอบสุดท้าย ทำให้ตลาดกังวลมากขึ้นต่อความเป็นไปได้ที่จะได้นโยบายที่ไม่เป็นมิตรกับตลาด

เกี่ยวข้องกับกรณีนี้ กระแสที่การเลือกตั้งของประเทศหลักในยุโรปกลายเป็นประเด็นที่ตลาดการเงินจับตาความเสี่ยงทางการเมือง ก็อยู่ในบริบทเดียวกัน ทางเราเคยรายงานไว้ก่อนหน้านี้ว่ากำหนดการเลือกตั้งในยุโรป ซึ่งรวมถึงฝรั่งเศสและอิตาลี ถูกมองเป็นจุดวัดกระแสประชานิยมฝ่ายขวาและปฏิกิริยาของตลาดพันธบัตร

พันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีถือเป็นดัชนีชี้วัดต้นทุนการกู้ยืมระยะยาวของรัฐบาลแต่ละประเทศ แม้จะอยู่ในยูโรโซนเดียวกัน แต่ส่วนต่างอัตราผลตอบแทนระหว่างประเทศก็ยังเกิดขึ้นได้ตามสถานะการคลังและเสถียรภาพทางการเมืองที่แตกต่างกัน นักลงทุนมักเรียกร้องอัตราผลตอบแทนที่สูงขึ้นจากพันธบัตรของประเทศที่ถูกประเมินว่าความสามารถในการชำระหนี้หรือความน่าเชื่อถือของนโยบายอ่อนแอกว่า

เอเวอลีน โกเมซ-ลิเอชตี(Evelyne Gomez-Liechti) นักกลยุทธ์สินทรัพย์จากธนาคารมิซูโฮ (Mizuho) ของญี่ปุ่น ระบุว่านักลงทุนญี่ปุ่นซึ่งแต่เดิมถือครองพันธบัตรฝรั่งเศสในสัดส่วนสูง กำลังทยอยลดน้ำหนักการลงทุนในพันธบัตรฝรั่งเศสลง พร้อมกล่าวว่า "ฝรั่งเศสกำลังกลายเป็นอิตาลีคนใหม่" คำกล่าวนี้สะท้อนมุมมองว่าพันธบัตรฝรั่งเศสเริ่มถูกมองเป็นสินทรัพย์ที่ต้องมีส่วนชดเชยความเสี่ยงเช่นเดียวกับพันธบัตรอิตาลีในอดีต

โรฮัน คานนา(Rohan Khanna) หัวหน้าฝ่ายกลยุทธ์อัตราดอกเบี้ยยุโรปของธนาคารบาร์เคลย์ส (Barclays) กล่าวว่าฝรั่งเศสกำลังเผชิญ "พายุที่สมบูรณ์แบบ (perfect storm)" ที่ปัจจัยด้านการเติบโตทางเศรษฐกิจ การคลัง และการเมืองประดังเข้ามาพร้อมกัน คำอธิบายนี้ชี้ว่าความไม่มั่นคงของพันธบัตรฝรั่งเศสไม่ได้เกิดจากตัวชี้วัดเพียงตัวเดียว แต่เป็นผลรวมของภาวะเศรษฐกิจ การคลัง และปัจจัยการเลือกตั้ง

อย่างไรก็ตาม มีมุมมองว่าการที่อัตราผลตอบแทนพลิกกลับเช่นนี้ยังไม่ถึงขั้นเป็นวิกฤตเสถียรภาพทางการเงินโดยตรง สื่ออิตาลีอย่างไรนิวส์ (RaiNews) รายงานว่าแม้การที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรฝรั่งเศส 10 ปีสูงกว่าอิตาลีจะถือเป็นการพลิกกลับทางประวัติศาสตร์ แต่ส่วนต่างอัตราที่ยังไม่มากนักทำให้ยังไม่อาจสรุปได้ว่าเป็นวิกฤต

ประเด็นสำคัญในขณะนี้จึงไม่ได้อยู่ที่ว่าพันธบัตรฝรั่งเศสกำลังเข้าสู่วิกฤตทันที แต่อยู่ที่เกณฑ์การประเมินความเสี่ยงในตลาดพันธบัตรยุโรปกำลังเปลี่ยนไป ไม่ใช่แค่ขนาดหนี้สาธารณะเท่านั้น แต่รวมถึงทิศทางการลดขาดดุลการคลัง ความต่อเนื่องของนโยบายรัฐบาล และทิศทางนโยบายหลังการเลือกตั้งที่ล้วนถูกสะท้อนเข้าไปในราคาพันธบัตรด้วย

สำหรับนักลงทุนไทย ความเคลื่อนไหวของอัตราดอกเบี้ยยุโรปอาจส่งผลกระทบทางอ้อมผ่านอัตราแลกเปลี่ยนและการเคลื่อนย้ายเงินทุนในตลาดพันธบัตรโลก การเลือกตั้งประธานาธิบดีฝรั่งเศสมีกำหนดจัดขึ้นในเดือนเมษายน-พฤษภาคม 2027 และตลาดพันธบัตรมีแนวโน้มจะสะท้อนทั้งตัวเลขการคลังและกระแสความคิดเห็นสาธารณะไปพร้อมกันจนกว่าจะถึงวันนั้น