Arrakis แฉสถิติ TGE ปี 2025: โทเคนกว่า 90% ที่ดิ่งสัปดาห์แรก ไม่เคยกลับมายืนเหนือราคาเปิดได้อีก

Arrakis ไฟแนนซ์เผยรายงานวิเคราะห์ 125 กิจกรรมสร้างโทเคนใหม่ (Token Generation Event: TGE) ที่เกิดขึ้นตลอดปี 2025 พบว่าปัจจัยที่ชี้ชะตา ‘ความอยู่รอดของโทเคน’ ไม่ใช่จังหวะ ‘ตลาดขาขึ้น–ขาลง’ แต่คือโครงสร้างการเทรดและกลไกในช่วงเปิดตัวช่วงแรก โดยเฉพาะสถิติที่ว่า โทเคนที่ราคาดิ่งลงภายในสัปดาห์แรกกว่า 90% ไม่สามารถกลับมาทะลุราคาเปิดตัวได้เลยจนถึงสิ้นปี ยิ่งตอกย้ำความสำคัญของการออกแบบโทเคนตั้งแต่วันแรก

รายงานฉบับนี้มีความยาวราว 80 หน้า สรุปผลจาก TGE จำนวน 125 เคส และการสัมภาษณ์ทีมโปรเจกต์มากกว่า 25 ทีม เพื่อสรุป ‘สมุดพก’ ของโทเคนที่ออกใหม่ในปี 2025 ตามข้อมูลของ Arrakis ประมาณ 85% ของโทเคนที่ศึกษา มีราคาปิดสิ้นปีต่ำกว่าราคาแรกเข้าตลาด และในหลายกรณี แทนที่ราคาจะค่อย ๆ ฟื้นตัว กลับยิ่งร่วงลึกลงเรื่อย ๆ แปลว่าหากโทเคนไม่สามารถสร้าง ‘ฐานราคา’ ให้มั่นคงได้ในช่วงเปิดเทรด ก็แทบไม่มีแรงส่งให้เด้งกลับมาได้ แม้ในช่วงที่ตลาดรวมฟื้นตัวก็ตาม

‘คำ’ช่วง 7 วันแรกคือเส้นแบ่งชะตาโทเคน

เมื่อดูตัวเลขเชิงลึก Arrakis ระบุว่า เกือบสองในสามของโทเคนทั้งหมดให้ผลตอบแทนติดลบภายใน 7 วันแรกหลังลิสต์ สิ่งที่น่าจับตากว่าคือ ‘โอกาสรีบาวด์’ โทเคนที่ราคาต่ำกว่าราคาเปิดในสัปดาห์แรก มีเพียง 9.4% เท่านั้นที่เคยกลับขึ้นไปยืนเหนือราคาเปิดตัวได้อีกครั้งในช่วงใดช่วงหนึ่งของปี ส่วนที่เหลือกว่า 90% ไม่เคยฟื้นถึงจุดเดิมเลยจนถึงปลายปี

รายงานสรุปว่า “แรงขายในช่วงแรกมักไม่ได้จบลงด้วยการเด้งกลับ แต่ต่อยอดไปสู่การร่วงลงระยะยาว” หมายความว่าคำถามสำคัญไม่ใช่แค่ ‘จะมีแรงขายไหม’ แต่คือ ‘โปรเจกต์ดูดซับแรงขายหลังลิสต์ได้ดีแค่ไหน’ เพราะเมื่อความเชื่อมั่นของนักลงทุนพังลงตั้งแต่ต้น ตามสถิติแล้วแทบไม่มีโอกาสฟื้นกลับมา

‘คำ’เอ어드รอป คือเครื่องยนต์แรงขาย ไม่ใช่แค่ของแจก

Arrakis ชี้ว่า ปัจจัยกดดันราคาในช่วงเปิดตัวที่รุนแรงที่สุดในปี 2025 คือ ‘เอ어드รอป’ จากการตามรอยหลายโปรเจกต์ พบว่าบาง TGE มีผู้รับเอ어드รอปมากถึง 80% ที่เทขายโทเคนทันทีในวันแรกที่ลิสต์

รายงานระบุว่า “ถือเป็นมุมมองที่สมเหตุสมผลหากจะมองว่า ส่วนใหญ่แล้วโทเคนจากเอ어드รอปจะถูกเทขายคืนสู่ตลาดในท้ายที่สุด” เพราะในมุมมองของผู้รับ โทเคนเหล่านี้มี ‘ต้นทุนศูนย์’ ทำให้การรีบขายเพื่อล็อกกำไร ก่อนราคาจะร่วงลงไปมากกว่านี้ กลายเป็นการตัดสินใจที่ถูกมองว่า ‘สมเหตุสมผล’ ทางเศรษฐศาสตร์พฤติกรรม

เอ어드รอปเคยถูกใช้เป็นเครื่องมือขยายคอมมูนิตี้และกระจายโทเคน แต่ข้อมูลเชิงสถิติสวนทางให้เห็นว่า หากไม่มีการออกแบบโทเคโนมิกส์และโครงสร้างล็อก/ทยอยปล่อย (vesting) อย่างประณีต เอ어드รอปสามารถกลับกลายเป็น ‘ระเบิดแรงขาย’ ที่ถล่มราคาทันทีที่โทเคนเข้าตลาด

‘คำ’ราคายูทิลิตี้ของสภาพคล่อง ถ้าตั้งผิด โดนเทรดเดอร์กินเรียบ

Arrakis ยังชี้ว่า โครงสร้าง ‘มา켓เมกกิง’ และการจัดวางสภาพคล่องช่วงเปิดตัว เป็นอีกตัวแปรสำคัญที่มักถูกประเมินต่ำไป หลายโปรเจกต์จัดสรรสภาพคล่องไม่เหมาะสม ทำให้เปิดช่องให้เทรดเดอร์ระยะสั้นเข้ามาเก็บกำไรอย่างรวดเร็ว แล้วทิ้งราคาให้โปรเจกต์และนักลงทุนรายย่อยรับภาระ

ในรายงานมีการเปรียบเทียบว่า “ความลึกของสภาพคล่องเปรียบได้กับฝั่ง ‘ผู้ซื้อ’ ที่รอรับแรงขาย” และเน้นว่า จำเป็นต้องมีสภาพคล่องที่ลึกพอจะดูดซับแรงขายจาก เอ어드รอป, โควตาที่ป้อนให้กระดานเทรด, และโทเคนที่ปล่อยให้มา켓เมกเกอร์ยืมไปโดยไม่ทำให้ราคา ‘พัง’ ลงทันที

หากสภาพคล่องในพูลตื้นเกินไป หรือราคาตั้งสูงเกินความเป็นจริงเมื่อเทียบกับมูลค่าหรือมาร์เก็ตแคป โทเคนจะเปราะบางต่อแรงขายระลอกแรก และราคาสามารถทรุดลงอย่างรวดเร็วในช่วงเวลาไม่กี่ชั่วโมงหรือไม่กี่วันหลังลิสต์

Arrakis สรุปภาพรวมผลงานโทเคนปี 2025 ว่า “สิ่งที่กำหนดผลลัพธ์ไม่ใช่รอบตลาด แต่คือ ‘กลไกการเปิดตัว’” ไม่ว่าจะสภาพแวดล้อมมาโครเป็นอย่างไร หรือบิตคอยน์(BTC)–อีเธอเรียม(ETH) จะขึ้นหรือลง โครงสร้าง TGE, ตารางปล่อยโทเคน, และดีไซน์สภาพคล่อง คือ ‘วิศวกรรมตั้งต้น’ ที่แทบจะล็อกผลลัพธ์ของปีแรกเอาไว้ตั้งแต่วันแรกที่ลิสต์

‘คำ’ตลาดกระทิงหรือหมี แทบไม่ต่างกัน ดรากอนฟลายหนุนมุมมองเดียวกัน

ข้อค้นพบของ Arrakis ยังสอดคล้องกับการศึกษาของกองทุนเวนเชอร์ แคปิตอล ดรากอนฟลาย แคปิตอล(Dragonfly Capital) ที่เผยแพร่รายงานแยกต่างหาก โดยดรากอนฟลายพบว่า ‘ช่วงเวลา’ ที่โทเคนลิสต์ ไม่ว่าจะเป็นในช่วงตลาดกระทิงหรือช่วงตลาดหมี แทบไม่มีผลต่อผลตอบแทนระยะยาว

ฮาซิม เควเรชี(Haseeb Qureshi) แมนเนจิงพาร์ตเนอร์ของดรากอนฟลาย แคปิตอล ระบุว่า “ไม่ว่าคุณจะลิสต์โทเคนเมื่อไร ส่วนใหญ่แล้วประสิทธิภาพของมันจะถดถอยลงเมื่อเวลาผ่านไป” โดยโทเคนที่ลิสต์ในตลาดกระทิงให้ผลตอบแทนมัธยฐานราว 1.3% ต่อปี ขณะที่โทเคนที่ออกในตลาดหมีให้มัธยฐาน -1.3% ซึ่งในเชิงสถิติถือว่าแทบไม่ต่างกัน

เมื่ออ่านสองรายงานควบคู่กัน ข้อความที่สะท้อนออกมาจากตลาดโทเคนปี 2025 จึงค่อนข้างชัดเจน: คำถาม ‘จะลิสต์เมื่อไหร่’ สำคัญน้อยกว่ามาก เมื่อเทียบกับ ‘จะลิสต์อย่างไร’ หากดีไซน์ เอ어드รอป, โครงสร้างล็อก–เวสติง, ปริมาณและระดับราคาสภาพคล่องเริ่มต้น รวมถึงกลไกมา켓เมกกิง คลาดเคลื่อน แม้แต่ตลาดกระทิงก็ไม่สามารถช่วยให้โทเคนรอดได้

‘ความคิดเห็น’ สำหรับโปรเจกต์ นี่คือการย้ำเตือนให้หันโฟกัสจากการเดา ‘จังหวะตลาด’ มาเป็นการลงทุนเวลาและทรัพยากรในวิศวกรรมการเปิดตัว ตั้งแต่การจำลองแรงขาย ไปจนถึงการออกแบบอินเซนทีฟให้ผู้ถือระยะยาว มากกว่าปล่อยให้เทรดเดอร์สายแฟลชเทรดเป็นผู้กำหนดชะตาโทเคน

‘คำ’ปี 2025: ปีแห่งบทเรียนเรื่อง “วิศวกรรมการลิสต์ = กลยุทธ์เอาชีวิตรอด”

สำหรับหลายคน ปี 2025 คือปีที่อยากลืมในฝั่งอัลท์คอยน์ รายงาน TGE ของ Arrakis ช่วยเชื่อมช่องว่างระหว่าง ‘ความรู้สึกในตลาด’ กับ ‘ตัวเลขจริง’ ให้เห็นภาพชัดขึ้นว่า ชะตาโทเคนจำนวนมากถูกตัดสินภายในหนึ่งสัปดาห์แรก ความไว้วางใจที่สูญเสียไปแทบไม่เคยได้คืน และดีไซน์ของ เอ어드รอป กับสภาพคล่องกลับกลายเป็นตัวถ่วงโปรเจกต์มากกว่าจะช่วยพยุง

สำหรับทีมที่กำลังเตรียมเปิดตัวโทเคน และสำหรับนักลงทุน ข้อสรุปที่ตามมานั้นชัดเจน โปรเจกต์ต้องให้ความสำคัญกับการออกแบบสภาพคล่องระยะยาว โครงสร้างอินเซนทีฟบนเชน และการแจกจ่ายที่ป้องกันแรงขายระลอกแรก มากกว่าการดันราคาในช่วงสั้น ๆ ส่วนฝั่งนักลงทุนควรทบทวนความเชื่อว่าราคาที่ร่วงแรงช่วงแรก “เดี๋ยวก็ฟื้น” เพราะข้อมูลสถิติในปี 2025 บอกว่าความหวังนั้นมีโอกาสเป็นจริงแค่หยิบมือ

ตลาดวัฏจักรย่อมเปลี่ยนในสักวัน แต่กลไกช่วงเปิดตัวโทเคนถูกกำหนดครั้งเดียวและแทบไม่สามารถแก้ไขได้ภายหลัง บทเรียนใหญ่ที่ตลาดโทเคนปี 2025 ทิ้งเอาไว้คือ ‘คำ’วิศวกรรมการลิสต์โทเคน ไม่ใช่แค่เรื่องเทคนิค แต่คือ ‘กลยุทธ์การเอาตัวรอด’ ของโปรเจกต์ทั้งโปรเจกต์ในระยะยาว